首先感謝安信證券，感謝今天各位的參會者。按照安信證券這邊的題目，我大概聊一下以下四個話題：第一個是最近這段時間新能源汽車頻繁起火事件的深層次解讀。第二個是動力鋰電池公司如何改善電池安全性問題。第三個是當前動力鋰電池熱管理技術發展現狀和競爭格局。第四個是未來新能源汽車動力鋰電池熱管理技術的發展方向。

首先我們講第一個，近期新能源汽車頻繁起火事件解讀。

前段時間我簡單統計過最近這段時間的起火事件。從六月份到九月份，這段時間山東、北京、上海、成都、廣州、長春全部都有起火事件，而且乘用車這塊，北汽、比亞迪、威馬、特斯拉、眾泰、奔馳都存在起火事件。而且這些起火的電芯公司也都換了國內的優秀龍頭CATL，包括比亞迪，包括力神、國軒等等。這些國內排名前三、排名前五的動力鋰電池公司，他們的單體電芯、電池系統都出現過起火的情況。這是第一點，沒有任何一家電芯公司是例外的。第二點，基本上所有主流新能源車都有起火的。第三點，起火的原因有使用飛線充電，因為飛線過熱起火的，就是家用電線過熱起火；有的4S店維修起火；還有一種是靜止狀態下，沒有充電，沒有碰撞起火的；還有一些是機倉混合動力，比亞迪的宋是發動機倉起火的，二月4號發生在上海虹橋；還有一些是電池系統漏水的，比如力帆剛剛上市兩個月的新車，漏水起火的；九月5號在珠海是共享汽車充電過程中起火的；九月6號在北京的奔馳是行駛過程中起火的。我們可以看一下，這么多起火的現象，我剛才也說了，所有電芯廠都沒有置身事外，所有的主機廠也都沒有置身事外，不是說豪車就一定不起火，特斯拉也有的。

起火的原因也是很多種，不一定是電池，這個要跟大家說一下，不一定是電池。首先第一點要注意，大家要注意新能源汽車不一定怪在電池頭上，也有可能是發動機的原因，也有可能是外界因素碰撞導致的。當然，在我們這么多車型乘用車起火事件里，我們找了很多數據材料，包括網上咨詢的，也有我們從公司內部人士問的，我們得到兩個消息，假如電池系統起火，有兩個重要原因：一個是過充，第二個是電池系統內部短路。我們找到這兩個主原因，可以有針對性的針對這兩個失效的模式進行分析。

我介紹一下關于電池系統起火來講，重要是過充和電池系統內部短路引起的。因為接下來在上市新能源汽車過程中，作為主機廠，我們要引導客戶，讓消費者了解絕對不允許飛線充電，不允許用家用的220V插頭來充電。我們隨車附帶充電樁，嚴格按照隨車附帶的慢充樁來充電，不可以用樓上吊個插座下來充電，這種情況是非常危險的。無論是吉利，還是另外一家公司上汽，都有因為飛線導致新能源車起火的情況，其實車沒有問題，是客戶使用不當。

接下來講一下整車和電芯公司如何改善動力鋰電池的安全性。其實動力鋰電池熱失控的話，最終表現結果都是電池起火爆炸了。但是它怎么起火爆炸了的，它是有三個因素導致的。

第一個觸發因素是機械失效或機械濫用：比如說碰撞、擠壓、針刺等，針刺重要是電池包在底部磕底了，底部有個石塊，把底部磕破，傷到電池里面；擠壓重要是車磕底沒有磕破殼，肉眼看不出來，感覺沒什么問題，其實內部電芯已經受到了擠壓，這都屬于機械失效模式。機械失效一般會引起兩種情況，第一種是電池殼體受損引發密封失效，這是一個長期的隱患。你可能肉眼感覺沒什么問題，繼續用，但是這個時候很有可能殼體密封已經失效了，會漏水。第二種是殼體直接引發刺破，內短路，也有可能外短路，也有可能直接把正負極擠到一起打火，因為正負極一旦接觸會打火。

第二個觸發因素是電氣失效，所謂電氣失效是什么意思？不光是高壓電氣失效，還有可能是低壓電氣失效。我給大家解釋一下，電池包里邊除了300伏高壓電壓以外，還有12V的系統，比如12V的BMS，大巴里面是24伏的，我們叫電池管理系統，這是低壓的，這種情況也會失效。高壓失效一般重要是內部高壓線磨損，或者是機械因素導致高壓線被擠壓短路，還有高壓繼電器粘連，這幾種情況是高壓失效。低壓失效一般是BMS失效。高低壓的失效導致的后果有兩種：第一個是沒有辦法停止充電或者放電，比如說BMS失效，這個時候電池廠想停止充電或想停止放電，沒有辦法停止，它會一直放或者一直充，這是低壓電氣失效；還有一種情況是正負之間短路，這種是高壓失效引起的。

第三個觸發因素是熱濫用，或者叫熱失控。無論機械失效還是電氣失效，最終都會引起熱失控。熱失控的話又有幾種原因：可能是因為電池內部有鋰晶枝生長；可能是電芯被擠壓或者電池過充過放；可能是電池失去了冷卻，不是說電池沒有冷卻系統，是因為有些冷卻系統設計的不夠好，導致某幾個電芯沒有得到充分的冷卻；最后還可能是加熱失控，有人說為何會出現加熱失控的情況，我們了解現在很多車可能沒有冷卻，但一定會有加熱，為了應對我國的北方，在長江以北冬天還是比較冷的，這個時候電池要加熱才能夠正常的充放電，充電要加熱，這個時候加熱做不好的話，會出現加熱失控的情況，不斷的把電池加熱，會出現這種情況。所以電池失效有三種模式：機械失效、電氣失效和熱失效。

那么這三種失效模式，我們如何來改進呢？首先要依靠標準，不能隨便自己改進，隨便自己改進是沒有人認可的，尤其在我國，做事情一要看政策，二要看標準。有關電池安全這塊有沒有標準呢，其實有很多。我現在給大家介紹一下，我們電池起火之后，我們有沒有辦法把它滅火呢？有，而且有滅火的標準。我們看一下滅火標準有哪幾個。首先滅火的標準有三個，但是這三個都不是國標。這三個都是普通的行業標準：JT/T325、JT/T888、JT/T1026，而且這些滅火標準針對的都是純電動的城市客車或者公交車。這是為何目前動力鋰電池箱專用滅火裝置在客車上用的原因，因為目前只有客車有這個要求，而且有這個標準，乘用車沒有。那么國標里面有一個要求，是GB7258-2017《機動車運行安全技術條件》里面，規定車長大于6m的純電動的客車或者插電混動的客車，應能監測動力鋰電池工作狀態并在發現異常情形時報警，且報警后5分鐘之內電池外部不能起火爆炸。在新的修改版的國標里面，2018年一月24號，工信部公布了一個電動客車安全要求，重要是要求電動客車要針對動力鋰電池系統新增自動滅火裝置。所以目前有幾個做自動滅火裝置的公司，他們目前定單量還是蠻大的，比如煙臺的創維，杭州的一家華神，南京還有一家，這幾家做了很多電動客車的滅火箱，電動客車這塊是有一定市場的，因為國家有要求。

因為汽車要想起火，必須溫度達到一定的程度，電池溫度要足夠高，電池才會熱失控，所以假如我們事先能夠把電池溫度壓制下來，或者事先能夠監控電池的溫度，在它快要到達失控閾值之前就報警，不就可以了嗎？這有沒有國家標準來要求呢，其實這塊是比較可惜的，無論是我國還是全世界，都沒有規定客車或者乘用車電池系統運行區間和溫差，但是有些公司是有的。一個是中央公司電動汽車產業聯盟有個聯盟標準：YQLM-2013《純電動乘用車快換電池箱通用技術要求》。第二個是國家電網的企標：Q/GDW686-2011《純電動客車快換電池箱通用技術要求》里面規定了電池要在-20到55度（放電范圍），0-45度（充電）溫度范圍內安全運行，還規定了溫差不能大于5度。這個標準其實現在我們目前有借鑒。一般要求乘用車在冷卻模式下溫差不能超過5度，電池系統能夠正常運行的溫度一般是在-20到55度。為何會有這個溫度要求，其實很多人參考了國家電網在2011年這個要求。只不過上邊兩個要求，無論是國家電網、還是央企聯盟，他們要求都是針對快換系統的，而目前大家了解，其實快換這個市場是非常小的，快換只有在某些局部區域、局部的市場模式下有實現的可能性。我個人是不太看好快換這個市場。尤其在純電動的乘用車，這個最大的市場，快換基本是不可能實現的。所以目前來講，關于電池系統的溫度區間還有溫差要求，其實是沒有一個強制性的國標的，也沒有一個全球標準可供參考。

接下來國家對電池安全重要做了什么工作：還是2018年一月24號工信部公布的《電動汽車用鋰離子動力蓄電池安全要求（征求意見稿）》我們簡稱征求意見稿。這個征求意見稿里面，新增了對電力電池系統進行熱失控和熱擴散的要求。相比之前討論的標準，最終的征求意見稿新增了對動力鋰電池系統進行熱失控及熱擴散測試的要求，且推薦的熱失控觸發方法是對電芯單體進行加熱和針刺，而且取消了過充觸發熱失控；因為現在電芯單體有一個OSD防過充的裝置。這個OSD在進行過充的時候，會導致沒有辦法觸發熱失控，所以取消了用過充來觸發熱失控的方法，而用加熱和針刺可以實現的。另外要注意的是，征求意見稿對電芯單體的安全要求只有六項，不是七項，之前最早的國標GB/T31485里面對單體的要求是七項，新的征求意見稿取消了單體的針刺要求。為何取消？因為所有的電芯都過不了。無論比亞迪、CATL、三星、LG都過不了。都過不了的要求就沒有必要，因為大家都過不了就沒有存在的意義，所以在征求意見稿里面把針刺取消了。

以上說的都是電芯單體，國家對整包是怎么要求的呢？征求意見稿里面對電池系統的安全要求是這樣規定的：首先規定了什么是安全，什么是危險。危險含義是這樣的，第一電池包不能出現泄露，泄露會導致高壓安全、絕緣失效或間接造成電池起火等。第二是電池不能夠起火，起火會燒傷人體。第三是爆炸。第四個是電擊，電擊重要對整車來講的，因為電池系統因為短路導致整車失效有電，人一摸就會電擊。然后，在我們設計電動汽車電池系統和單體的時候，怎么樣提高安全性呢？國家征求意見稿里供應了原則性的指導意見：第一條是這樣規定的，首先如有可能，優先使用安全性高的材料，盡量防止使用容易出現絕緣失效、熱失控或燃燒起火的材料，意思就是說大家在選電芯的時候盡量選安全性高的電芯，或者安全性高的化學體系的電芯，你可以選磷酸鐵鋰，也可以選三元，三元可以選333的體系，可以選523的體系，但慎重選811的體系，因為811的三元電芯目前還是相當的危險，安全性還是要稍微低點。

第二個，防止使用容易出現絕緣失效、熱失控或燃燒起火的材料。重要是說大家選的材料盡量是阻燃的或者是不燃燒的。我們目前的做法或者行業的做法是什么呢，第一我們會在整包內部加一層叫做防火隔熱材料，注意是防火隔熱材料，而不是隔熱防火材料，這個材料防火為主，隔熱為輔，重要材料是用陶瓷纖維板，或者是硅酸鋁的防火材料，這些材料防火性能比較好，納米氣溶膠也可以，防火性能好一些，隔熱性能也有一些。

征求意見稿第二個原則是，假如無法實現以上的原則，那么要制定防護措施，減少或消除危險發生的可能性。這條重要是對整車來講的。假如你選的電池是三元，這個時候電池系統已經做了各種防護措施之后，你認為還是沒有辦法保證電池包的安全，那么這個時候我們在車上想辦法。也就是說我們設計這個車架子的時候，車兩邊用大梁，前端用橫梁，包括電池底部用鋁塑板等等，從整車角度保護好電池，讓碰撞的時候，盡可能這個包的損傷小一些。比如現在所有的車外部都有PVC材料，防止磕底的底護板等等，這都是從整車角度保護電池系統。

下面我們講一下目前動力鋰電池熱管理技術發展現狀和競爭格局。

目前關于純電動汽車動力鋰電池熱管理系統，技術方向一般有七種。一是自然冷卻，二是強迫風冷，三是液冷，四是直冷，五是加蓄熱材料，六是浸沒式冷卻，七是半導體制冷。這七種方式基本都有量產項目。自然冷卻大家都了解，早期的比亞迪、上汽的ERX5，包括吉利早期帝豪EV350，很多是自然冷卻的。風冷的電池包重要是早期江淮和奇瑞使用，現在國內已經沒有了。液冷形式，比如說帝豪EV450、廣汽GE3&530，以及通用的Bolt，他們都是液冷的，包括最熱的特斯拉，現在互聯網造車公司，蔚來、愛馳、小鵬、威馬全部都是液冷電池系統。直冷目前重要是寶馬和奔馳使用，因為這個技術比較難，國內公司目前掌握的不多，最早研究的只有廣汽。加蓄熱材料這塊，目前重要是示范性的項目，目前量產的還沒有。在小電池包上我見過加蓄熱的，我們已經忽略不計了。浸沒式冷卻，你可以理解為電池系統放在油里面，硅油或者是變壓器油都是可以的。最常見的是微宏動力在采用浸沒式冷卻，給大巴在用。當然目前微宏也在往液冷方向轉型，浸沒式冷卻在動力鋰電池方向上是不太適合的，因為體積和重量比較大。半導體冷卻，早期在7年前我為華為做過一些半導體冷卻電池箱的項目，另外美國的有個半導體冷卻在給48V做推廣，但是目前因為半導體冷卻這塊成本比較高，制冷效率比較低，適用場合受到嚴重的限制。

這些技術方法里面，目前國內比較火熱的，或者國內往前推進的方向是液冷，因為自然冷卻無法解決電池快充的問題，因為快充的時候，電池發熱量相當巨大，電池溫度會升的非常高。液冷包括液冷板、水泵、導熱材料、液體管路等等。電子水泵這塊的話國內代表公司重要有：江蘇超力、標立、三花、盾安、深鵬等。皮爾博格、博格華納等公司價格比較貴，一般國內公司很少有用的，國內公司用的比較多的是標立、西峽、江蘇超力等，三花也在進攻這個市場。

而液冷板并不是什么新技術，是用成型工藝制造一種新的產品，其實就是一個散熱器。這塊代表性廠商，重要有法雷奧、德納、納百川、浙江銀輪、馬勒貝洱、三花等。我是在2011年在CATL開始做電池液冷系統的時候引入的供應商是納百川，納百川獲得了很多的定單，銀輪也獲得很多廣汽的項目，法雷奧也有一部分項目。目前液冷板這塊國內重要就是銀輪、法雷奧、納百川、三花這些公司在做，吉利找的是一些小公司。

液體管路這塊，大家都了解傳統汽車也有很多液冷管路，重要是橡膠管，比如中鼎等等，這些公司做橡膠管為主的。去年純電動汽車對整車質量要求很高，大家不斷的做整車輕量化，尼龍管是一個技術方向。尼龍管代表廠商是亞大、VOSS、安徽中鼎、弗蘭科希，弗蘭科希重要是因為給蔚來和特斯拉供尼龍管。

導熱材料這一塊，廠商也是非常多的。我們舉個例子，比如說國際廠商比較有名的有：漢高、貝格斯、信越、道康寧等。國內這塊有金騰達、三元，還有其他一些小廠。現狀是這樣的：早期CATL這邊是金騰達的定單最多，金騰達間接的給吉利和宇通供了不少件，包括后面有廣汽的。現在廣汽的插電混動都是金騰達的導熱墊。金騰達也因此進入了很多國內造車新勢力的視野，比如蔚來、愛馳，還有前途K50，都是金騰達的導熱墊。北汽這邊目前據我所知是深圳博恩在供。長安目前還在選，目前還沒有定下來。

電池冷卻器因為跟閥比較緊密，所以三花、銀輪也在做，三花搶了很多市場，東洋也在緊密的開發。混動汽車還有三通閥，目前還是藍海，做的人比較少。重要是三花和一家西班牙公司，國內目前就是三花，基本屬于藍海市場。電子膨脹閥這塊重要是三花、盾安在做，國內這兩家壟斷了全球市場，包括國內市場。電池加熱器，目前是國外壟斷的，兩個都是德國公司，國內能做的是東方電氣。

下面簡單說一下價格。電子水泵一般情況下37-55W價格在200元，90W大概380元。導熱材料目前已經是一個殺價的市場了，殺的非常兇狠。三通閥重要是三花來做，三花是180左右一個，還有降價空間。電子膨脹閥有兩種價格，一種380的，380價格是帶控制器的，還有不帶控制器的180一個，價格懸殊很大。電池加速器韋巴斯特是最貴的，韋巴斯特早期賣給我們，在2015年的時候是2400塊一個，現在已經降到1800了。埃貝赫便宜很多，埃貝赫應該在1300塊左右。東方電氣現在價格已經做到1000塊左右了，都在往下降。

目前動力鋰電池系統的現狀：第一個，大部分電芯公司沒有辦法供應準確的熱特性。2012年之前國內沒有任何一家確保電芯的熱特性的。我在2012年到2013年的時候，是國內第一個設計了電芯準確的調熱系數、比熱容，包括發熱功率，這塊我們是測試完的，有準確的數據。當然隨著電芯不斷的更新換代，基準數據也要重新測量。第二個，電池的管理系統技術在上了液冷和直冷的方向推進，自然冷卻也是保留了一部分市場。第三個，電池系統目前采用的關鍵零部件，重要是管路、尼龍管和導熱材料，包括保溫材料，這三個東西行業是比較混亂的，每個客戶的標準不太統一，尚未出現一個明顯的占地優勢公司，目前沒有出現所謂的馬太效應，強者恒強，而是目前處于戰國時代，群雄競爭。

未來動力鋰電池發展方向：從兩點來考慮。第一點是低成本是整車廠追求的方向，主機廠對這方面沒有底線。從成本角度考慮，第一個，尼龍管會逐漸代替橡膠管。尼龍管不是貴嗎，不是的，因為尼龍管管壁薄，算總價錢是重量乘以單價的，橡膠管重，其實尼龍管比橡膠管要便宜。第二，導熱材料，國內目前在追求高導熱、低成本、低密度的高熱材料。第三點是液冷，盡量做成一體成型的冷板，可以減少冷板的數量，加工成本占比就會少，所以冷板在盡量往大的方向去走。

對純電動乘用車來講，低端車一般是用自然冷卻的，電池功率不要太高就沒有問題。關于高端車型，一般是用液冷或直冷，不然的話這個車型就失去了競爭力，尤其在快充的時候，快充非常能夠體現車公司電池熱管理系統的水平的。關于電混動的電動汽車，以直冷為發展方向。液冷都不會用了，因為直冷性能更好，成本更低，當然會趨向這種發展方向。當然這個技術比較難，但是我們現在已經攻克這種技術了。

關于公交車而言，純電動公交車也會有兩種方向。插電混動不會是公交車的方向，公交車的方向是純電動的。關于比如比亞迪的K8、K9，有300度電或150度電，可以一天都沒有問題，跑一天晚上回去慢充，這個車不要液冷，自然冷卻就可以了。但有些車是要液冷的，宇通的快充大巴是要液冷的，非快充的大巴自然冷卻。關于純電動出租車或者共享EV來講，自然冷卻比較合適，他們可以使用快換，在純電動出租車和共享汽車上面有市場。不同的車型和市場用不同的技術和發展方向。

02

電新行業觀點

消費市加速，看好九月及Q4行情：根2018年九月十一日，中汽協公布2018年八月新能源汽車產銷量數據：八月產銷量分別為9.9萬輛和10.1萬輛，同比分別新增39%和49.5%，環比分別新增9.9%和20.9%。八月份純電動汽車產銷量分別為6.1萬輛和6.2萬輛。插電混動汽車產銷量分別為2.7萬輛與2.8萬輛。今年1-八月，新能源汽車銷量累計達60.1萬輛，同比累計上升達88%。此外，今年1-八月累計產量達60.7萬輛，同比增速達75.4%。八月份整體產銷均取得上升，銷量增速明顯大于產量增速，存在去庫存現象，面對傳統旺季Q4，行業排產會在持續提升。隨著車企下半年陸續投入新的純電動汽車型，我們預計九月的銷量數據將再次環比上漲，全年乘用車的銷量100-110萬輛值得期待，鋰離子電池裝機在45-50Gwh之間。Q3預計電池裝機達到18Gwh以上，強烈看好Q4的新能源車行情。

部委支持新能源車下鄉。工信部回復人大代表提出的在有條件的農村地區大力推動新能源汽車替代傳統能源汽車，為實現高效發展清潔發展供應支撐并將在下一步積極配合相關部門，大力執行鄉村振興戰略，探索在農村地區大力推廣應用新能源汽車，充分利用區域水能、太陽能等資源，共同推動打造新能源示范村、新能源示范鎮。農村區域廣潛在需求量大且應用約束條件少，現有低速電動汽車有望升級到A00級，進一步激發新能源車需求。

蔚來登陸紐交所，對新能源造車勢力帶來積極用途。蔚來汽車于北京時間九月十二日晚在紐交所正式上市，證券代碼為NIO。蔚來IPO的最終發行價定為6.25美元/股，位于此前公布發行價區間6.25-8.25美元的下限，以發行1.6億股ADS計算，最高募金額度為15.18億美元，估值約為64億美元。蔚來汽車也由此成為我國新能源車企赴美上市第一股，是2010年繼特斯拉之后第二家在美上市的大型電動汽車公司。蔚來汽車的赴美上市，融資支持公司新能源汽車發展，對整個新能源汽車行業的造車勢力及產業鏈帶來積極的示范用途。

■下半年關注三大主線：

1）集中化：動力鋰電池環節，在技術、客戶、成本的多重壁壘下，龍頭的集中度持續提升。盡管當前行業整體盈利能力有所下降，但預計隨著能量密度的提升和原材料成本的下降，鋰電公司毛利率將在19年筑底回升。當前時點看好抗壓能力更強的鋰電龍頭，重點推薦：寧德時代、億緯鋰能。

2）高鎳化：高鎳化有助于降低原材料成本、提升電池能量密度、車輛續航里程以獲取高補貼，是產業中重點關注命題。當前NCM811研發進展略超預期，18/19年有望成為高鎳三元的超額利潤年。重點推薦：杉杉股份、當升科技、新宙邦等。

3）全球化：隨著鋰離子電池產業鏈向我國的轉移，以及下游整車市場的全球化融合，本土中游公司迎來歷史機遇。當前，最為核心的鋰離子電池環節，寧德時代已經進入全球供應鏈中；負極和電解液環節我國產量占比分別達71%和67%，龍頭公司已對LG、三星、松下、索尼等多家核心外資公司實現配套；核心部件環節如繼電器、熱管理系統等已有我國公司形成全球配套，競爭格局良好。重點推薦：璞泰來、宏發股份、新宙邦、三花智控、旭升股份、星源材質等。

■風險提示：補貼退坡超預期、上游原材料價格高企、中游行業競爭加劇。

03

汽車行業觀點

各位投資人好，匯報一下我們關于近期新能源車起火事件的一些簡單看法。近期電車起火的事件屢見報端，引發了公眾的普遍擔心，究其根源，責任主體重要在車企和電池廠。我們認為今年密集發生的起火事件將促使車企未來在采購策略、市場份額、車型結構和熱管理等方面的改變。

站在下游的角度來看，車企通常都是比較保守的，安全始終是傳統車企最為關心的問題之一，要不是今年高端優質產量，如寧德時代和比亞迪的電池產量都很緊缺，汽車廠商是不太會轉而采購那么多二三線電池廠商的電池的，所以一旦明后年寧德時代和比亞迪加速擴產，以及比亞迪開始對外供應，高端優質產量得以釋放，我相信會有很多的汽車廠商選擇優先采購兩大一線電池廠的電池，今年發生的這么多起著火事件將成為電芯市場集中度加速提升的導火索。此外，我們可以發現，新聞爆出的起火事件，多是一些二三線的汽車廠商和A00級等低端電動汽車，接二連三的事件或將促使消費者選擇國內主流廠商，此外A0級和A級車的安全性相對較高些，也會促使消費者用腳投票，從汽車之家近期的重點車型詢單量來看，A級車的詢單量也明顯比A00高，未來我們認為兩者的差距會進一步拉大。不僅如此，我們看到近期磷酸鐵鋰的電池的能量密度也取得了突破，2020年后隨著補貼退出后，政策對電池類型的引導用途趨弱后，磷酸鐵鋰的技術安全性相對更好，可能會重返市場。此外，從熱管理系統角度來看，我們認為也會加速向液冷系統、強化熱管理控制系統研發和加速向優質公司采購熱管理系統等轉變，熱管理系統有望迎來快速發展期，建議關注銀輪股份、三花智控（家電覆蓋）等。

標的上，我們繼續推薦比亞迪，邏輯仍然是看今年新能源乘用車的爆發和傳統乘用車的反轉，催化劑重要是未來兩個月銷量的快速提升和電池外供加速推進等事件催化。

風險提示：新能源汽車銷量不及預期；下游價格戰超預期。

04

有色行業觀點

1、價格表現：電鈷報價繼續穩步小幅上漲，硫酸鈷持續持平，四鈷小幅下跌

1）從MB報價體系看，五月二日，MB鈷Low-Low報價（低等級鈷低端報價）從43.7美元/磅降至43.5美元/磅，開啟了MB鈷價連漲兩年之后的跌價之路。八月三十一日，MB低等級鈷報價33(0)-33.6(0)美元/磅，高等級鈷報價32.9(+0.35)-34(+0.45)美元/磅，這意味著MB報價體系開始企穩回升。到最近一次報價，九月十四日MB低等級鈷報33.35-34.1美元/磅（+1%），MB高等級鈷報33.45-34.35美元/磅。綜合來看，八月三十一日到九月十四日，MB低-低報價漲幅1.06%，MB高-低報價漲幅2.38%。

2）從國內亞洲金屬網報價體系看，國內電解鈷早MB鈷半個月見頂，在四月十七日從68萬元/噸下調至67.2萬，開啟下跌之路，并于八月二十二日開始由46.5萬元/噸企穩反彈至47萬元/噸，整體跌幅31.6%。八月三十一日，亞洲金屬網電鈷報價升至47.5萬元/噸，與MB價格在當天的上調走勢開始同步。到九月十四日，國內電鈷報價上漲2.13%。

3）最近一周的邊際變化看，電鈷價格繼續小幅上漲，MB高級鈷上漲0.4%，低級鈷繼續持平，國內金屬鈷價格漲幅為1.05%；硫酸鈷價格持續四周持平，草根調研價格已經開始有所恢復升；四氧化三鈷由于3C產品消費需求比較疲弱，四鈷本周下跌了1.45%

2、電解鈷拐點已至，穩步上漲可期

旺季補庫有望持續帶動MB價格上行，國內電鈷價格面對修復倒掛，反彈幅度可能超越MB價格。

1）庫存低：6-八月一般是海外市場傳統的夏休淡季，尤其是在價格處于持續下跌過程中，基本都采取耗用現有庫存的策略，目前庫存已處于低點；貿易商在此期間多采取背對背方式不承擔價格風險，庫存較低。而國內電鈷庫存在出口盈利礦口開啟后出現持續去庫狀態。

2）旺季來臨補庫需求提升。隨著九月份夏休逐漸結束，高溫合金、硬質合金等下游廠商對電鈷采購將逐漸熱絡，八月中下旬開始，我們已觀察到MB成交量已在明顯擴大。

3）壟斷廠商挺價訴求強烈。嘉能可等歐美龍頭廠商的長協價協商通常在每年的九月份開始到次年年初，在庫存低、旺季補庫的背景下，難以想象壟斷廠商不在當前采取挺價甚至漲價的策略。實際上，當前MB價格的上漲，壟斷廠商訴求帶來的影響成分較重。

3、八月硫酸鈷銷量環比大增41%，旺季邏輯得到印證，靜待鈷鹽價格拐點

以上我們討論的是電鈷市場在年底之前的趨勢。但考慮到MB鈷報價只是針對海外電鈷的報價，鈷鹽沒有MB海外報價（鈷鹽的重要市場在國內，MB已推出我國硫酸鈷報價），在鈷鹽層面并不具備一個國內外充分套利的報價機制；而電鈷的下游重要是高溫合金、硬質合金等傳統應用，占全球鈷市場需求在30%以內，當前的報價提升能否真正撬動占比70%左右的鈷鹽市場，尤其是占比35%的四氧化三鈷（對應鈷酸鋰離子電池）、15%左右的硫酸鈷（對應動力鋰電池）市場呢？答案是肯定的，但要一個傳導過程。

1）鈷價國內外倒掛的邏輯對鈷鹽也同樣適用。目前國外進口原料生產鈷鹽也同樣處于虧損狀態，二季度我們明確看到了國內硫酸鈷月度產量的環比顯著下降，隨著國內原料逐漸耗盡，尤其是進口依存度高的國內冶煉廠，將不得不采購海外高價原料，邊際上的虧損的廠商增多，將進一步抑制國內鈷鹽的產量。

2）電鈷價格上漲，也會帶動鈷鹽價格。當前硫酸鈷、四鈷價格與金屬鈷價格的比值已處于較低位置，隨著電鈷相較鈷鹽溢價提升，電鈷對鈷鹽的帶動會愈發明顯。

3）前期去庫的壓力正在趨于緩解，但中上游的庫存仍有一定壓力。

A、今年四月初至今的鈷價大跌，實際上硫酸鈷、四鈷等鈷鹽的價格跌幅分別為37%和32%，跌幅高過電鈷的30%，很大原因是鈷鹽市場此前所積累的去庫壓力大于電鈷。經過從2016年下半年到2018Q1將近2年時間的鈷價上漲，產業內囤貨的資金鏈已至非常緊繃的程度，本身就要適當去庫回籠資金，再加上國內去杠桿壓力持續增大，Q2淡季又對去庫無法供應強勁的需求支撐，從而導致接下來價格崩塌以及嚴重的庫存甩貨現象。但是站在目前時點，前期去庫帶來的現金流已較大程度緩解鈷公司的資金狀況，國內嚴峻的去杠桿形勢也出現較大的緩和，這使得進一步去庫存的壓力趨于緩解。

B、但目前看，鈷鹽產業鏈庫存仍有一定壓力，開工率下降也為漲價帶來的供應響應帶來余地。當前下游正極材料廠商庫存已經很低，基本維持在半個月左右的庫存，處于隨用隨買的狀態，庫存壓力重要在中上游。一是國內鈷公司在剛果金的自有礦山、民采礦的出礦和粗鈷冶煉廠的鈷原料投產積極推進，二是國內鈷冶煉廠的鈷鹽銷量在5-七月出現明顯放緩（相對來說，國內電鈷、鈷粉銷量較為平穩），產成品出現堆積情況，雖然在價格下跌過程中產成品庫存有所去化，但仍未降至極端低的水平。三是Q2、Q3鈷鹽廠開工率出現明顯下降，七月份國內硫酸鈷、四鈷產量同比下降23%和16%，這其實是為鈷價上漲帶來的供應響應帶來余地。

4、2018年初至今3C消費整體較弱，旺季補庫強度有待觀察。2018年八月，國內手機市場出貨量3259.5萬部，同比下降20.9%,環比下降11.8%;2018年1-八月，國內手機市場出貨量2.66億部，同比下降17.7%，Q3、Q4旺季補庫強度有待觀察。

5、鈷鹽新能源車下游在七月下旬已經迎來訂單好轉，八月份硫酸鈷銷量環比上升41%，靜待鈷鹽勢起。我們的調研表明，七月下旬以來國內主力鈷鹽廠商的訂單即迎來的顯著好轉，八月份訂單環比已有10%-20%的上升，這與下游的排產量向好的情況是相符合的。根據亞洲金屬網最新的我國硫酸鈷和鈷粉的月度銷量同比，八月份的環比增幅分別是41%和35%，確實出現環比明顯上升。從電池廠的排產情況看，前十家公司的整體排產提升大致在20%多，Top2兩家產量從八月份開始已經滿產；從正極材料廠排產看，當升和長遠鋰科九月份達到滿產狀態，杉杉暫時還沒有達到滿產。我們認為，Q4是3C、新能源汽車產業的旺季，隨著旺季需求的逐步來臨，加上電鈷漲價的帶動，將帶動國內鈷鹽庫存進一步下行，鈷鹽價格有望迎來明確的反彈行情。

風險提示：鈷價大幅下跌、新能源車銷量低于預期等

05、機械行業觀點

各位投資者大家好，近期我們認為鋰電設備行業的利好因素集聚，龍頭廠商的風險因素逐步消除，估值進入較低區間，可以適當布局。

首先，今年上半年的訂單荒基本結束。前段時間，寧德時代進行了設備招標采購。先導智能、贏合科技、浩能科技、新嘉拓、大族激光等公司收到了較大份額的訂單。據我們草根調研了解，寧德時代年內有望進行二次采購，比亞迪、LG等廠商與設備公司的技術溝通也正在進行中，年內有望批量采購設備。比亞迪上周宣布在西安建設年產30GWh動力鋰電池項目，計劃總投資120億元，這個產量建設項目與重慶基地公布僅相差半個月。我們認為，現在已經進入龍頭廠商搶建產量的時期，未來一年設備公司訂單將比較飽滿。

近期持續出現電動汽車起火事件，我們認為，這關于整車公司和鋰離子電池公司敲響了警鐘，他們更傾向于選用優質的生產設備，利好龍頭設備公司。

近期先導智能關于銀隆的應收賬款問題也達成了解決協議，前期風險降低。贏合科技接到LG化學19臺卷繞機訂單，新客戶拓展取得了成效。我們認為，這些公司的行業和公司層面的基本面都得到了一定程度的改善，目前估值都處于20倍左右，屬于歷史較低區間，建議重點關注。推薦先導智能、贏合科技、科恒股份、大族激光。